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央票重启加新规组合铁拳对冲热钱

发布时间:2020-03-26 18:22:45 阅读: 来源:清水模板厂家

本报记者 唐玮 北京报道

1000亿、1500亿美元?不能解释的“热钱”的流入规模尚无定论,但可以解释的是,正因此,时隔17个月,央行再度重启央票发行。

此前,央票面临着对冲效果局限且冲销成本日益高企的窘境,但面对“热钱”大举压境,货币管理者必然要筑坝应对。一方面,出新规严控虚假贸易并约束银行外汇贷款,另一方面公开市场的举措也变换风格。

此时,重启央票既可强化“热钱”对冲效果,又可“敲山震虎”起到预期管理、传递政策的意图。紧缩开始了吗,在外围市场一片降息声中,降息正当时否?

央票重启对抗“热钱”

停滞了1年半的央票再次高调祭出,5月16日央行又以价格招标方式发行了2013年第三期央行票据,发行量为170亿元,期限3个月,价格99.28元,参考收益率2.9089%。同时开展了400亿元正回购操作,期限28天,中标利率2.75%。至此,央票加正回购的组合拳形成。

央票曾是央行在公开市场上的“猛将”。尤其是2005、2006年和2008年时期,央票频频出场对冲外汇占款,发挥了较好地回笼货币的作用。在上述年份,央行通过发行央票净回笼的货币量均超过万亿元。

但是,随着发行规模的累积,央票的 “对冲”功能日益扭曲:一方面要通过新发票据来偿付到期的票据,另一方面又要发行新票据对冲外汇占款,进而出现“滚雪球”式的自循环,在2009年后央票每年实现数千亿甚至上万亿的净投放,转而成为商业银行流动性的重要来源。另外,高额的冲销成本也出现了“反对冲”效应。一系列的副作用使得2011年末在外汇占款压力下降之后,央票退出公开市场达17个月之久。

此时重新出场,显然是快速的“热钱”流入使然。

5月15日,央行更新的金融机构人民币信贷收支表显示,4月末金融机构外汇占款余额为273630.89亿元,新增2943.54亿元,自2012年12月以来,已连续5个月大增。

今年前4个月,外汇占款月度增长分别为6836.59亿元、2954.26亿元、2363.02亿元和2943.54亿元,与去年同期相比,规模和增速都出现了惊人的增长。合计已经达到15097亿元,月均增加超过3774亿元。去年全年,金融机构新增外汇占款总额只有4946亿元。

不仅如此,根据上海证券首席宏观分析师胡月晓的估计,2013年一季度,银行代客结售汇差额累计超过了1000亿美元,同期贸易顺差规模只有431亿美元,金融项下投资差额约60亿美元,粗略测算的热钱流入达500亿美元以上;如果以同期货币管理者外汇占款增加额1500亿美元计算,一季度不能解释的热钱流入额达1000亿美元;如果以同期金融机构外汇占款增加额约2000亿美元计算,一季度流入的热钱规模高达1500亿美元。如果算上通过虚假贸易“合法”进入中国的资金,热钱的规模还会更大!

筑坝需组合拳

如此大规模的“热钱”汹涌,监管层自然要着力应对。

重启央票显然并不是个单一事件,近日外管局发布的《国家外汇管理局关于加强外汇资金流入管理有关问题的通知》,央行正通过央票和从严堵漏布局一套防范“热钱”的组合策略。

此次“热钱”着实另辟新径,据中国社科院世政经所研究员张明观察,这次短期资本流入并非通过直接投资、证券投资或其他投资等金融渠道流入,而是通过贸易领域的转移定价(尤其通过高报出口的方式)流入。

问题是在“正常”出口之外, 究竟有多少“热钱”掩藏在“非正常”的出口背后?

第一创业证券分析师王皓宇认为,比照往年的对香港出口数据,2002-2012 年一季度对香港出口同比增长均值(排除金融危机的2009 年)为23.75%,今年一季度对港出口同比为74.1%,如果按前一个增长率计算,今年一季度出口同比为11.3%,更像一个“合理”值。而其中“非合理”部分为305.47 亿美元,占一季度对港出口额近三成。

本报近期也多次报道,热钱进入主要借道商品贸易途径,这也造成了出口数据较明显虚增(尤其是保税区对港贸易数据)。部分外贸企业通过“港澳一日游”等虚假贸易方式,将更多美元兑换为人民币资产以博取套利套汇收益。

除此之外,“内保外贷”重新盛行,也使得从去年四季度到今年一季度,国内企业的外币贷款异常快速攀升。1-4 月外汇贷款大幅增长,新增累计值为去年同期的3.74 倍,金融机构外汇贷存比高至173%。这反映了许多中国企业通过用美元等外币负债置换人民币负债,从而享用相对较低的利率和潜在汇兑收益。

更大的问题在于,越来越多的经济体采取了宽松货币政策,竞相宽松导致资本流入加速了人民币升值,而各国降息又拉大了中外息差。据王皓宇测算,截止到5月10 日,中美货币市场隔夜利差均值约225 个百分点,无风险年化收益率达到6.25%!套利套汇交易非常划算,更加助长了资本流入。

面对愈演愈烈的涌入热情,央行不得不筑坝防范。

针对存在大量热钱通过贸易手段跨境流入的问题,外管局已出台抑制短期资本流入的防范措施:一方面加大对贸易渠道转移定价行为的打击力度,另一方面对境内金融机构的外汇贷款规模实行贷存比控制。

王皓宇分析说,外管局规定除政策银行外,银行结售汇综合头寸限额计算公式为:“各银行当月结售汇综合头寸下限=(上月末境内外汇贷款余额-上月末外汇存款余额×参考贷存比)×国际收支调节系数”,由于银行整体外汇贷存比超过 173%,该规定限制了银行发放外币贷款助长套汇的行为。假设银行发放过多的外汇贷款,银行必然要提高综合结售汇下限,而在人民币升值过程中,持有多数外币头寸意味贬值,银行将蒙受损失,进而减少外汇贷款发放额度。同时,该规定减少了银行为规避贬值风险,大量向央行结汇至负头寸的行为。

当然,防范“热钱”还需组合策略。央行重启3个月央票的同时,并未暂停28天正回购。

平安证券固定收益部研究主管石磊认为,发3个月央票还是发一年的,是依据央行对外汇占款增长判断而定,如果外汇占款长期快速增长,一年期央票也可能重启。

而一年期央票的发行利率,对市场利率走势具有较好的引导作用。在发达经济体纷纷实现量化宽松和降息的大背景下,市场亟须一个可供参考的基准利率。受制于国内资产价格和通胀压力,存贷款利率的调整较为谨慎,回购利率和SHIBOR利率也未能担当起有效的市场锚的作用。央票此时重启能有效引导市场利率走势。

降息的可能性也一再被提及。“由于全球范围内各大央行纷纷开始降息,并对汇率进行干预,因此中国央行降息的可能性也在上升。在近期的G7峰会上,对日元的贬值也采取了绥靖政策。同时,降息有利于收窄利差,并在一定程度上减轻资本流入的压力。”澳新银行大中华区首席经济师刘利刚认为,阻挡降息的主要论点是房地产市场,但热钱流入过多,也会导致房地产市场的泡沫压力,从根本上来说,房地产市场仍然取决于供需状况。

但王皓宇判断,降息不会立马出现,至少要在银监8号文、房地产调控政策逐渐生效,即在信贷出现收缩迹象的时候。

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